三台发动机：

零售是零售之王底色 ，局面出现变化。招商正换2025年为3375亿元 。银行基金 、动机如今 ，零售之王2024年下降0.5％ ，招商正换但信用卡和消费贷偏偏是银行零售里收益最高的资产，约合增加2900亿元，动机但在今年的零售之王半年报里 ，难题也越清楚——招行最强的招商正换那一块 ，一方面是银行每年分红35％ ，让利润勉强留在增长线上 。动机证明这个第一还能继续。零售之王招行股价上涨约12％（按复权口径） ，招商正换华夏只有五六个点 。银行先看零售 。因此它的收入越来越不依赖利差：非息收入占营收的37.13％ ，

股价其实已经替市场回答了一半：今天的估值，不构成任何投资建议 。前几年 ，已经不是“还强不强”，少了402亿元。市值在1万亿元上下，其中制造业占比近27％。但不再快速成长的银行”。2026年上半年 ，招行市净率曾达到1.82倍 ，同比仅收窄5个基点，

守住基本盘：

营收先停滞，差距主要被信用减值吞掉  。它靠放贷把零售做到了第一 。还差一步 。计息负债成本下降30个基点 ，招行依然是同业里质量最好的银行，

【结语】

所以 ，一度超过农业银行等国有大行。兴业为9.58％，优势越突出 ，要成为新的主力 ，代表着招行想走的第三条路 。另一方面是招行主动压降了高风险的信用卡业务，9家股份行的平均值不到9％，

2026年上半年 ，

壁垒与代价 ：

最强的地方，他还表示，到归母净利润只剩2.02％ ，是最难被复制的东西，年内峰值市值1.46万亿元 ，贷款利率一路下行，时任行长王良在2026年3月的业绩会上坦言，恰好是眼下最难放大的。净息差为1.83％，放进同业里才有坐标。主动压降无可厚非  ，过去靠“高增长”换来的估值溢价正在收窄 。一方面是居民借贷需求不足 ，2025年底 ，而是它能把ROE稳在多高 。接下来，8家主要子公司的总资产超过1万亿元 ，招行ROE为13.42％ ，平安等银行之后。客户把资产放在招行 ，“零售之王”几乎是绕不开的标签。招行的零售贷款余额不增反减，

同业坐标 ：

质量依旧居前  ，息差被两头挤压。不良率0.94％，增长究竟靠谁 ，增速却最快 ，溢价仍在 ，两边几乎打平 。放到42家上市银行里，利润增速已连续5个季度改善 。

再看对公。招行排第七，安全垫依然很厚 ，黏性弱 ，

第二台是对公，只是增速越来越慢，客户存款成本只有0.97％。

再看最近一年的走势。去年同期的降幅是12个基点  。对公贷款增长9.08％，前面六位全是杭州 、直接写进了股价  。但零售的“存”与“贷”已经分化：资产规模在涨，

最后是增长转化为利润的效率。要改写这个判断，

（本文仅为个人分析，

先看赚钱能力 。生息资产收益率下降32个基点 ，

这个变化，零售风险见顶。今年上半年，可以视作三台发动机。把营收重新拉回增长轨道的 ，）

红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡

较年初计算 ，招行的金融资产投资公司（AIC）也获批开业 。也就是说，

第三道是风控与效率  。等于放弃了一部分最丰厚的利润 。从2021年的1199亿元增至2025年的1502亿元 ，上半年大财富管理收入增长18.44％。2025年底，招行的ROE从2021年的16.96％降至2025年的13.44％ ，它接住了零售腾出的空档 。投资有风险，这让招行在放缓增长的时候 ，6月末 ，与银行指数涨幅基本持平，招行的角色正在从“快”转向“稳” 。江苏等地城商行。增长的引擎在不声不响之间换了一台。

只是  ，2025年，也赚到代销理财、新生成的不良中六成多来自信用卡 。所以对公更像“补位” ，恰好最难放大

在这样的结构下 ，要看它的业务结构。

第一道是负债。它能保住规模，一季度减值损失增长15.65％ ，有一个细节显得有些反常。需要三件事 ：对公站稳，市盈率7倍左右，招行还有三道互相支撑的壁垒 。留下的净资产越积越多 ，拨备覆盖率385％，沉淀不出同样便宜的存款和持续的中间业务收入 。至少不会在质量上出问题 。这件事为何会发生？换了引擎之后，

▲招商银行财报截图

转折的关键在息差 。也就不再是它还能涨多快，招行市净率为0.97倍，上半年信用卡余额减少482亿元 。招行还强不强？要回答它，增长2.02％，股息率接近5％。招行既拿到低成本存款 ，但已经不是跑得最快的那一个 。活期存款日均占比49.6％，过去三年 ，营收才得以回升。也是息差下行周期里最大的缓冲 。会以10％为底线来管理。后回暖

招行的营收在2022年触及3448亿元的高点 ，但回升之后 ，2025年仅为1.2％ 。它要靠经营客户的资产 ，是营收增速的4倍多；拨备覆盖率也从2021年的484％降到了385％。

也就是说 ，

过去20年，守住成本，零售仅增加560亿元。2021年 ，拨备前利润增长5.6％，ROE未来大概率继续下行，

第一台是零售 ，贷款却在收缩。也因此在同业中拥有一个独特的位置。零售不良率为1.16％，却很难复制零售的护城河 ：对公客户议价能力强、

便宜的钱从何而来 ？靠的是第二道壁垒：客户经营 。招行现在面对的 ，速度不再领先

光看自己不够，较年初增长近8％  。压下去，营收增长4.83％，这家银行靠零售立身 ，光大 、保险的手续费 。

这一块体量尚小 ，但正在被消耗。市净率在0.9到1倍之间 ，增长4.83％；归母净利润764亿元 ，上半年，得先从这家银行这几年走过的路说起 。营收1782亿元，青岛、民生、占营收的54.34％。但2.02％的利润增速落在了浦发、而是“下一个故事是什么”。入市需谨慎。随后连续两年下滑：2023年下降1.6％，成本收入比29.7％。客户总资产达到18.44万亿元，反映的是“一家优秀 、银行板块平均约0.7倍 ，

说到招商银行（600036.SH；3968.HK）  ，财富管理做出能力，这些便宜的钱来自对客户的长期经营，存款端对公同样更猛 ：二季度对公存款增加1473亿元 ，

归母净利润则一路走高 ，它仍是这家银行的底色 ，一家靠零售立身的银行 ，恰恰是对公业务。另一方面是利润放缓 。对公在接棒

如果把招行的业务拆开来看 ，

第三台是综合化与国际化  。招行做的主要是“守”：守住资产质量 ，营收占比12.92％；境外机构营收增长30.56％ ，

再看增速  。

管理层自己也看到了这个趋势 。但已不像从前那样遥遥领先。市场接下来关心的，存款成本却降得慢，

息差不再大幅下滑 ，

这番话意味着，招行上半年营收增速在9家股份行中排第二 ，